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澳洲金融时报：你知道什么是token吗？这对AI投资者至关重要 人工智能相关企业的投资者正面临一个最重要的问题：一个token所创造的价值，是否高于使用这个token的成本？ 微软首席执行官纳德拉（Satya Nadella）最近指出，这是衡量公司中期经营成功与否的一项关键指标。 这一点值得关注，因为如果token的经济效益无法随着时间显著改善，那么一些AI企业目前的估值将很难得到合理解释。 问题在于，这项衡量指标仍处于起步阶段。 所谓“token”，是指AI模型处理数据的基本单位。这个词只是在最近几年才进入主流投资者的词汇体系。 与任何新技术一样，理解和使用AI都需要一个学习过程。企业仍在探索如何有效部署AI，早期应用往往效率不高。 这就像幼儿学习走路：进步不可避免，但过程中难免会摔破几次膝盖。 提高每个token所创造的价值，是AI兑现承诺、实现市场当前所期待生产力增长的基础。 而这些生产力增长具有更广泛的意义。在公共和私人债务都处于高位的世界里，持续提高生产力不只是理想目标，也是维持经济稳定的重要条件。 与此同时，企业正在面对AI真实的经济成本。 即使只是适度使用领先的AI工具，每名员工每年也可能耗费五千美元，相当于7201澳元。 一些机构最初鼓励员工尽可能多地使用token，并把token使用量当作AI采用程度的衡量标准。 但使用量本身并不等于价值，许多机构已经开始重新考虑这种做法。 然而，投资者已经迅速押注整个围绕token使用量增长建立起来的产业链。 这条产业链涵盖几乎所有领域，从数据中心和半导体，到AI模型、应用程序和服务。 那么，从长期来看，谁会为AI这道“菜”加入真正的独门配方？ 产业链中的一些环节可能逐渐商品化，因此不会特别赚钱。这种价值可能高度集中，再次把投资者带回熟悉的恐惧与贪婪循环。 一方面，AI潜在的上行空间极其巨大；另一方面，目前资本开支中相当一部分无法产生足够回报的风险也确实存在。 据估计，2026年至2030年间，超大规模云服务商与AI企业的相关资本开支可能超过5万亿美元，较截至2025年的前五年增长400%。 由于企业盈利不足以承担全部投资，约40%的支出将通过债务融资。 如此庞大的投资规模，几乎没有留下犯错的余地。 恐惧与贪婪 对于股票投资者而言，问题在于未来增长已有多少被当前股价提前反映。 对于债券投资者来说，计算方式则有所不同。 SpaceX最近的融资活动提供了一个很有参考价值的例子。 投资者愿意向SpaceX提供最长30年的贷款，而其利差较美国国债不足2个百分点。 这种定价显示，投资者对企业长期增长前景依然非常有信心。 但投资者需要思考的是，他们是否因承担这份信心背后的风险而获得了足够补偿。 债券投资本质上具有不对称性。 如果借款人取得成功，投资者只能收到约定的利息和本金；如果借款人失败，下行风险则会占据主导。 因此，严格的信贷审查，以及对长期现金流的清晰判断至关重要，尤其是在向AI和太空科技等快速变化、资本密集型行业中的企业放贷时。 这也引出了另一项风险：技术淘汰。 科技周期正在加速。 仅仅是芯片设计方面的进步，就可能在相对较短时间内重塑AI产业链的经济模式。 今天看起来具有竞争优势的技术，随着更新、更高效的技术出现，可能迅速失去优势。 对投资者而言，这使得判断企业盈利能否长期持续变得越来越困难，而这一点对股票估值和信用风险都至关重要。 那么，投资者最终应该如何应对？ 与以往一样，技术颠覆必然会同时创造赢家和输家。 目前这轮AI投资热潮中，很可能有一部分最终只能产生低于经济合理水平的回报。 真正的挑战，在于判断产业链中的哪些环节最终能够获取主要价值。 一种理解这一挑战的方式，是关注相关业务每多消耗一个token所带来的边际价值。 新增token使用量究竟能否创造真正的经济利益，还是只会增加成本？ 这是一个简单的问题，却十分重要。 尽管AI充满复杂性和想象空间，其投资逻辑最终可能仍取决于这一项基本计算。 无论如何，投资者的工作可能已经发生改变。 过去几个世纪的“算账人”关注的是库存和工厂。 AI时代的投资者可能会开始计算token，并像每一位照顾学步幼儿的父母一样思考：在期待已久的突破真正到来之前，自己究竟愿意忍受多少次跌倒和擦伤？  来源： https://www.afr.com/markets/equi ... ial-20260708-p60dnc Damian Graham Jul 12, 2026 – 9.00am |
